投资摘要：

我们认为6月、7月美国核心CPI同比仍将保持在5%以上。尽管租金已经开始下降，6月非农就业数据也显示劳动力市场出现松动迹象，但核心通胀的下降斜率仍然保持在较为平缓的水平。由于即期价格对通胀的影响有限，因此我们认为在利率已保持在限制水平的情况下，再次提高利率水平的边际收益有限。具体来说，我们预计6-7月美国核心CPI同比分别为5.2%、5.1%。

(相关资料图)

核心通胀下降方向较为确定但斜率较缓

核心CPI缓慢下降。2023年5月美国CPI当月同比4%，增速较4月大幅下降0.9个百分点，但其中核心CPI并未表现出显著的下行趋势，5月录得5.3%，增速较4月小幅回落0.2个百分点。今年以来，美国整体CPI同比出现松动，增速降幅高于核心，主要得益于食品和能源增速的快速收窄，但由于房租、房价和薪资等核心CPI中的主要分项增速下降缓慢，因此核心CPI和整体CPI同比走势出现分化。目前看，房租已经出现松动，6月非农数据显示了美国就业市场的冷却信号，因此我们认为未来美国核心CPI增速的下降方向较为确定，但斜率仍然缓慢。

核心保持高位增加整体CPI增速的不确定性。由于整体CPI增速近期出现了较大的降幅，美国资本市场认为利率水平将在保证经济活力的基础上控制住通胀，并开始定价经济“软着陆”。在整体CPI中核心通胀的占比达79.6%，其中核心服务占比达58.2%，同时增速降幅较大的食品、能源项目波动性较大，若核心CPI增速仍保持高位，未来通胀的下降路径或存在较大的不确定性。因此我们认为目前核心通胀的粘性仍是美国通胀治理的核心矛盾。

6月、7月核心通胀同比分别为5.2%、5.1%

在2022年10月的报告《日中则昃——中美通胀的历史复盘与预测》中，我们提出了一个美国核心通胀的观测角度。今年以来我们也对核心CPI同比进行了持续的追踪，该观测方法较好地拟合了近期几个月的核心CPI同比读数。

经过匹配与检验，发现以下指标领先美国CPI分项的走势：

美国Zillow房租指数同比（+5月）

美国Zillow房价指数同比（+13月）

美国Manheim二手车价格指数同比（+2月）

美国私人非农企业全部员工平均周薪同比（+14月）

站在当下时点，我们根据前期先行指标的走势，认为未来核心通胀的下行较为确定。将薪资作为服务价格指示指标代入到我们的观测方法中，未来两个月CPI预测值仍保持了下降的趋势，但下降斜率较为有限。

风险提示：回归残差超预期、变量关系稳定性未达预期、房租增速降幅超预期、薪资增速降幅超预期、机动车价格超预期下降。